В оценке текущего и прогнозируемого дохода по конкретному объекту недвижимости профессионалы часто используют термин yield («доходность»). В данной статье мы проясним использование данного термина в контексте инвестиций в коммерческую недвижимость и дадим объяснение разных видов «доходности».

В качестве иллюстрации концепции приведем достаточно простой пример. Предположим, вам предлагают купить здание, которое приносит ежегодный доход в $100 в течение неограниченного времени. Сколько вы заплатите за такую инвестиционную возможность? Или, наоборот, вы хотите продать такое здание: за сколько вы его готовы продать? Независимо от того, продаете вы или покупаете, вы как минимум захотите заключить сделку на «справедливых условиях». Для того чтобы узнать, какие условия являются «справедливыми», вам необходимо обратиться к рынку и выяснить, за сколько там продают/покупают схожую недвижимость. Предположим, что на рынке вы обнаружили информацию о десяти тысячах идентичных сделок, средняя цена продажи/покупки составила $1000. Очевидно, что вложение $1000 приносит годовой доход в размере $100 или 10%. Доход, выраженный в процентах от объема инвестиций, и будет называться «доходностью». Теперь ясно, что купить или продать здание вы сможете приблизительно за $1000, или из расчета 10% доходности.

Что может доходность
Доходность – это своеобразная моментная картина прибыльности рынка недвижимости в конкретный момент времени. В качестве стандартного инструмента оценки, применимого к широкой категории недвижимости, доходность может использоваться для:

приблизительной расчетной оценки рыночной цены покупки/продажи – например, если чистая арендная ставка за 1 кв. м для офисов класса А составляет $600 и доходность равна 15%, то инвестор в среднем сможет купить метр полностью арендованного здания за $4000 (600/15%x100=4000);
сравнительной оценки доходности недвижимости на разных рынках: по местоположению, сектору, например, офисная недвижимость в сравнении с торговой или офисная недвижимость в Москве и Лондоне;
получения премии по внутренним рискам – это достигается сравнением доходности разных рынков. Здесь мы подразумеваем, что среднюю доходность определяют некоторые фундаментальные факторы риска, таким образом, ценовой механизм отражает доходность на основании разницы по индустрии/стране;
расчета ожидаемой капитальной стоимости здания путем отслеживания динамики доходности: если текущая доходность составляет 15% и инвесторы платят $4000 за 1 кв. м при ставке аренды в $600, то через 5 лет инвесторы будут платить $6000 за кв. м, если прогнозируемая доходность упадет до 10%, а ставка аренды останется без изменений.

При правильном применении доходность позволяет ответить на вопрос: удовлетворяет ли недвижимость минимальным требованиям доходности и сравнимы ли они с верхними предельными ставками по другим, схожим сделкам.

…И чего не может
Использование доходности для оценки стоимости делает ее концептуально схожей с оценочными коэффициентами, применяемыми для оценки компаний на фондовой бирже: Price/Earnings, Price/EBITDA (прибыль до уплаты налогов, процентов, износа и амортизации), дивидендный доход и т. д. В этом виде все они являются обобщенными референтными показателями (бенчмарками), которые позволяют произвести быстрый и простой, но грубый расчет. Использование их для точной оценки реальных активов (недвижимости), таким образом, нежелательно. Более того, доходность не отражает роста/снижения стоимости недвижимости в зависимости от инвестиций.
В зависимости от вида доходность отражает доход за отдельный период (моментные показатели), но не за несколько периодов (как, например, внутренняя ставка дохода, доход при погашении и т. д.). Поэтому для получения более надежных показателей стоит использовать методы усреднения и коррекции, т. к. доходность определяют рыночные цены на недвижимость и они же определяют доход. Определить направление движения этих двух переменных сложно, и инвесторам остается гадать. Некоторые из них, например, изучив последние тенденции, приходят к выводу, что доходность имеет свойство уменьшаться со временем.

Представим ситуацию: инвестор решает, продать здание сейчас или продать через 5 лет. Для оценки этих вариантов он предпринимает следующие шаги.

Рассчитывает текущую стоимость недвижимости на основании текущей доходности и чистого операционного дохода (NOI) за следующий год.
Оценивает отсроченную продажу данной недвижимости, дисконтируя поток денежных средств и конечную стоимость, рассчитанную на основании ожидаемых (прогнозируемых) уровней доходности через 5 лет.
Сумма компонентов текущей и капитальной стоимости, по сути, и будет ценой для сравнения с вариантом «продать сейчас». Из приведенной ниже таблицы видно (сравните чистую текущую стоимость (NPV) для обоих вариантов), что инвестору лучше продать сейчас, чем дожидаться общего снижения уровней доходности.

Из данного показательного примера можно сделать несколько важных выводов.

Доходность – всего лишь арифметическая форма отношения дохода и рыночной цены.
Доходность стоит использовать лишь в качестве сравнительного показателя – инвестору следует остеречься от принятия инвестиционных решений на основании только лишь данного параметра. Необходимо выполнить более детальную оценку (оценить недвижимость на основании требуемого дохода на капитал позволит метод дисконтированного потока средств (DCF)).
Метод расчета доходности подразумевает, что будущий доход постоянен и беспрерывен, чего может и не быть. Это лишь грубая оценка дохода на основании рыночных цен и чистого текущего дохода от недвижимости.
Доходность базируется на чистом рентном (текущем) доходе, но не на чистом потоке средств от недвижимости. Поэтому при проведении анализа дисконтированного потока средств инвестору следует использовать доходность только как индикатор цен покупки и выхода. Чистый поток средств может разниться по схожим параметрам в зависимости от структуры капитала и метода амортизации.

Вывод
Принцип «доходности» широко используется профессиональными риелторами и считается важным для целей бенчмаркинга и повышения прозрачности как местного, так и глобального рынков недвижимости. Тем не менее, по мнению авторов статьи, доходность не является панацеей для оценки дохода и потому не может использоваться в качестве единоличной основы принятия инвестиционных решений.

Некоторые важные определения

Доходность – наилучшая (минимальная) достижимая доходность по имеющейся офисной недвижимости высочайшего класса с наиболее привлекательным местоположением на рынке. Такая недвижимость сдается в аренду по превалирующей на рынке ставке аренды первоклассным арендаторам по стандартной для данного рынка ставке. Чистая начальная основная (базовая) доходность – это чистый начальный (первичный) доход на момент покупки, выраженный в процентах от полной цены покупки, включающей в себя стоимость покупки и трансфертный налог (налог на передачу недвижимости).

Начальная доходность – отношение текущей чистой годовой ренты к текущей реальной стоимости недвижимости или цене покупки.

Доходность на выходе – отношение чистого дохода к цене продажи недвижимости продавцом.

Реверсивная доходность – ожидаемая доходность, до которой дорастет начальная доходность по достижении расчетного арендного дохода.

Эквивалентная доходность – среднее взвешенное начальной доходности и реверсивной доходности: показывает зависимость доходности недвижимости от срока полученного дохода.

Доходность девелопмента – чистая годовая рента, выраженная в процентном отношении к стоимости девелопмента объекта недвижимости.