Назад
2 Декабря 2008, 11:58
Девелоперы ждут «ангела»
Где найти деньги для финансирования проектов? Поиском ответа на этот животрепещущий вопрос сегодня озадачены все девелоперы коммерческой недвижимости. В сложившейся ситуации было бы наивно полагать, что инвесторы раскроют все козыри и поделятся информацией о том, в какие проекты собираются вкладывать средства, а девелоперы расскажут по секрету, где собираются брать деньги. Попытаемся рассмотреть варианты выхода из финансового тупика, если двери банков для российских девелоперов практически закрыты.
Рынок замер. Что будет дальше, не возьмется спрогнозировать ни один самый дальновидный аналитик. Однако, по сообщениям экспертов из Clerestory Capital Partners, в мире наблюдается стремительный рост количества инвестиционных фондов, сориентированных на страны Азии, Индию, Китай, Латинскую Америку. Всего таких фондов на рынке около 67, а общий объем привлеченных ими средств составляет уже сотни миллиардов долларов. Россия в число счастливчиков, к которым приглядываются инвестфонды, судя по всему, не входит. Почему? Аналитики не удивляются: Россия изначально была интересна инвесторам с точки зрения высокой доходности, связанной с высокими рисками, таковой эта страна остается и сейчас – загадочной и высокорисковой. Доходность и риски – это всегда коррелирующие величины.
Тем не менее, по словам некоторых консультантов, несмотря на кризис, в офисы консалтинговых компаний по-прежнему обращаются заказчики с просьбой провести анализ текущей ситуации на рынке коммерческой недвижимости с точки зрения развития и концепции проектов. Складывается впечатление, что эти люди знают нечто большее, чем все остальные участники рынка.
Оправданные риски
Многие аналитики убеждены, что на данный момент чуть ли не единственным способом финансирования коммерческих проектов остается private equity – фонды частных инвестиций. Однако некоторые специалисты не рекомендуют воспринимать инвестфонды как палочку-выручалочку, так как заемщику сложно просчитать все долгосрочные обязательства.
По словам Ольги Архангельской, партнера, руководителя отдела консультации по недвижимости компании Ernst & Young, инвестиции в капитал (equity investment) сейчас – основной источник финансирования, который остался у девелоперов. Тем не менее инвестировать средства в недвижимость представители фондов не торопятся. Инвесторы ждут снижения цен, поэтому сделок на рынке не происходит. Пока не распродают свои активы и сами девелоперы, хотя многие проекты уже заморожены. На сегодняшний день проекты выставляются на продажу практически по докризисным ценам. Девелоперы ждут покупателей, а инвесторы – снижения цен. В этой ситуации все зависит от того, у кого быстрее «сдадут нервы»: если инвесторы начнут активные приобретения, то цены будет зафиксированы на более высоком уровне. Если первыми сдадутся девелоперы и начнут массово «сбрасывать» объекты по невысоким ценам, тогда рыночная стоимость сделок будет зафиксирована на более низком уровне.
«Отсутствие информации по сделкам, несмотря на затрудненный доступ к таким сведениям, скорее всего, говорит о том, что активных сделок на сегодняшний день просто нет», – предполагает г-жа Архангельская. В Ernst & Young отмечают, что прежде всего представителей инвестфондов интересуют законченные объекты, сданные в аренду, с договорами по хорошим ставкам, с надежными компаниями, потому что инвесторов прежде всего интересует долгосрочный надежный денежный поток.
«Привлечение частного инвестфонда, как правило, сочетается с заключением так называемого акционерного соглашения, – говорит Михаил Матовников, генеральный директор ЗАО «Интерфакс Бизнес Сервис», – в ходе которого собственники могут взять перед фондом некоторые обязательства по достижению определенных операционных и финансовых результатов». При невыполнении таких обязательств инвестфонд может предпринять некоторые действия, включая продажу дополнительных акций, немедленный выкуп инвестиций по заранее оговоренной цене. Подобные вещи могут быть чреваты потерей бизнеса или финансовыми потерями для девелоперской компании. К сожалению, когда девелоперы остро нуждаются в деньгах, очень часто на такие нюансы в работе с инвестфондами не смотрят».
«Когда мы говорим о привлечении инвесторов в капитал, речь идет о продаже доли компании стратегическому партнеру», – заостряет внимание Ольга Архангельская. Соответственно, необходимо не только грамотно структурировать сделку с точки зрения юридических и налоговых аспектов, но и по возможности минимизировать риски по потере оперативного контроля над компанией. Не всегда девелоперы понимают, что инвестор, возможно, захочет не только получить максимум информации о приобретаемом активе, но и принять участие в оперативном управлении, поменять стратегию. Это значит, что не только уровень требуемого раскрытия информации может быть гораздо выше ожиданий девелоперов. По словам г-жи Архангельской, имеет смысл договориться «на берегу», какие вопросы будут отнесены к компетенции членов совета директоров от инвестора, планирует ли совет директоров корректировать стратегический курс девелопера, участвовать в ежедневной жизни компании, какие управленческая отчетность и изменения в оргструктуре могут понадобиться.
Взгляд инвестора
«Мы инвестируем в крупные объекты офисной и торговой недвижимости, расположенные в региональных центрах России. Нас интересуют проекты, соответствующие лучшим международным стандартам», – говорит Александр Волков, руководитель инвестиционных проектов Quinn Group в России и СНГ. В компании также в ближайшей перспективе не планируется быстрых действий в отношении инвестиций, как это делали в Quinn Group, например, два года назад. По словам г-на Волкова, представители инвестфонда продолжают исследовать рыночное предложение, чтобы наиболее точно понимать новые реалии, в которых мы все оказались. «Нашей приоритетной задачей на данный момент является завершение строительства девелоперских проектов и повышение капитализации уже построенных», – подытоживает Александр Волков. Об условиях работы с девелоперами в Quinn Group говорить не готовы, по словам г-на Волкова, условия слишком индивидуальны.
«Private equity на всех, конечно, не хватит, – считает Максим Кунин, управляющий партнер Investment Management Company, – к сожалению, размера капитала в несколько сотен миллионов долларов в private equity, оперирующего на российском рынке, недостаточно». Инвестиционные фонды, способные инвестировать в ближайшие 6 месяцев, по словам г-на Кунина, можно пересчитать по пальцам одной руки, в то время как потребность в финансировании измеряется в десятках миллиардов долларов.
В краткосрочной перспективе Investment Management Company будет инвестировать в проекты, не зависящие от привлечения долгового финансирования, которые могут быть реализованы за счет капитала фонда и средств девелопера. В Investment Management Company отмечают, что требования к качеству проектов резко повысились, более пристальное внимание будет уделяться и отслеживанию финансового положения спонсора проекта.
Итогом сложившейся ситуации с доступом к финансированию в Investment Management Company предсказывают замороженное строительство и уход с рынка некоторых девелоперов. Наступления относительной стабильности в компании не ждут раньше, чем в конце 2009 года.
«Девелоперские проекты, в которые мы готовы инвестировать в ближайшей перспективе, в принципе не отличаются от тех, которые мы рассматривали ранее», – говорит Олег Мышкин, управляющий партнер Fleming Family & Partners. Фонд рассматривает проекты с сильной рыночной составляющей: хорошим расположением и коммерческойцелесообразностью. Проектами в стадии строительства в компании заниматься не намерены. Однако Fleming Family & Partners в меньшей мере интересуются региональными проектами в силу низкой ликвидности и большей сложности получения проектного финансирования, а вот объекты коммерческой недвижимости в Москве и Санкт-Петербурге – интересны. Требования к проектам, по словам г-на Мышкина, всегда одни и те же, кризис никаким образом не повлиял на критерии выбора для инвестиций. Подход к поиску проектов остался таким же жестким, изменилось только ценообразование. «Проекты должны быть «непотопляемыми», иметь максимально продуманную схему реализации и должны быть востребованы на любом рынке, как на растущем, так и на падающем», – заключает г-н Мышкин.
В Fleming Family & Partners подчеркивают, что у них достаточно гибкий подход к работе с девелоперами, а вот об условиях взаимодействия фонда как финансового партнера можно говорить только о конкретной сделке. По поводу проведенных и намечающихся сделок в фонде отвечают: «У нас частный фонд, мы не пиарим наши сделки, в ближайший квартал мы активно смотрим на большое количество сделок, при этом в нашем понимании большого количества трансакций в обозримом будущем не будет, потому что большинство игроков занимают выжидательную позицию».
По мнению Олега Мышкина, среднесрочные прогнозы по рынку можно делать максимум на ближайший месяц, так как все очень быстро меняется. Ликвидность на рынок, возможно, вернется к концу I квартала или к середине 2009 года.
Заманчивая альтернатива
Владимир Авдеев, партнер S.A.Ricci/King Sturge, считает, что получить деньги на проектное финансирование можно по более усложненной схеме – экспортным программам, по сути, это банковский кредит на особых условиях. В данном случае условием получения инвестиций является привлечение западного генерального подрядчика для строительства. Девелопер, привлекая к проекту иностранного подрядчика, получает финансирование через национальное экспортное агентство, привлекая кредит от европейских стран. Деньги на проект поступают через российский банк, который получает фондирование в западных банках, то есть отечественный банк выступает в роли финансового посредника российской девелоперской компании. Такая схема работает, потому что европейцы заинтересованы в развитии бизнеса на перспективу. Эта альтернативная схема получения денег уже опробована некоторыми российскими компаниями, например, при строительстве бизнес-центра класса А+ Citydel в восточной части Садового кольца. Девелоперская компания ЗАО «Тема» реализовала этот проект с помощью финансирования ОАО «Внешторгбанк» с участием синдиката французских банков. Генеральным подрядчиком проекта выступила французская компания «Буиг Батиман Интернасиональ».
Правда, ставки по экспортным программам высоки – примерно на уровне двадцати с лишним процентов в валюте или рублях. Если кредит, например, выдается на 5 лет, то фиктивная ставка по кредиту в первый год может достигать до 40% годовых. Это может выглядеть несколько отпугивающим фактором. Однако надо еще раз отметить, что таких размеров ставка может достигать только в первый год выплаты кредита, к тому же сюда включены и различные комиссии. «Целесообразность финансирования теряется, если, например, уровень дохода девелоперской компании составляет примерно 30% годовых, а рассматриваемое привлечение кредита – под 25–26% годовых. Понятно, что целесообразность такого многомиллионного обязательства и рисков, связанных со стройкой, сомнительна», – говорит Владимир Авдеев.
Мировые торговые площадки не показывают стабильности, ее нет и на фондовом рынке. По мнению Владимира Авдеева, катастрофическое падение акций уже вышедших на рынок IPO компаний подтверждает, что желающих покупать акции девелоперов при первичном размещении не будет. Ясно, что данный инструмент утратил свою актуальность. «Теоретически некоторым девелоперам доступна продажа объектов со значительным дисконтом, – отмечает Иван Кабулаев, старший ассоциат УК «Тройка Диалог», отдел управления фондами недвижимости, – из долговых инструментов – ипотечные (то есть обеспеченные залогом) кредиты на очень короткий срок (6–12 месяцев)».
«На рынке облигаций почти ежедневно что-то меняется, а доверия к российским эмитентам нет ни со стороны западных, ни стороны отечественных игроков», – отмечает Владимир Авдеев. Нет уверенности в погашении облигаций в срок. По мнению экспертов, хорошо, когда облигационный займ выпускается непосредственно самой девелоперской компанией, если речь не идет о финансировании какого-то конкретного проекта. Допустим, если группа компаний участвует в ряде проектов и, помимо строительства, имеет готовые стабилизированные проекты с эффективным финансовым потоком, то облигации здесь можно отнести к более быстрому способу получения денег. «Но я не уверен, что на сегодняшнем рынке можно собрать деньги для выпуска облигационного займа, то есть эти облигации просто могут не купить», – комментирует г-н Авдеев.
Михаил Матовников называет биржевые облигации одним из вариантов привлечения средств, который начинает «оживать». В то же время для девелоперов этот рынок вряд ли сейчас открыт. «Биржевые облигации – это облигации сроком до одного года, которые выпускаются по упрощенной процедуре и размещаются прямо на биржах, – подчеркивает г-н Матовников, – но главное условие здесь – доверие рынка, а доверие рынка к девелоперам сейчас феноменально низкое».
Из альтернативных инструментов привлечения денег, к которым могут прибегнуть девелоперы, специалисты называют выпуск конвертируемого долга. По словам Михаила Матовникова, фактически речь идет о замене долговых обязательств, которые уже существуют на долговые обязательства с опционом на конвертацию в долю в акциях компании. Это дает инвесторам возможность рассчитывать не только фиксированную доходность прямо сейчас, но и получить доходность от вложения в акционерный капитал компании. Эта не совсем тривиальная схема пока не распространена в России
Можно прибегнуть к rights issue – продаже акций существующим акционерам. К rights issue могут прибегнуть компании с нормальной структурой акционерного капитала. «Конечно, хорошо иметь контролирующих акционеров, которые могут донести денег, но в такой ситуации и миноритарные акционеры часто могут помочь», – говорит г-н Матовников. При rights issue у кого-то может измениться доля в акционерном капитале в большую или меньшую сторону, но этот шаг позволяет девелоперам остаться на плаву и сохранить независимость.
Никто не отменял и помощь международных институтов развития: International Finance Corporation, European Bank for Reconstruction and Development, World Bank. Естественно, проект должен соответствовать задачам этих институтов, чтобы получить одобрение. «Например, одному институту развития могут быть интересны инвестиции в строительство бизнес-центров для малого и среднего бизнеса, а другому – бизнес-центр класса А в центре Москвы с многоярусной парковкой и современной «начинкой», – резюмирует Михаил Матовников. Единых параметров здесь нет.
Шанс остаться на плаву есть у девелоперов с диверсифицированным бизнесом, но рассчитывать на поддержку государства может лишь ограниченное количество компаний, у которых в портфеле заказов, помимо коммерческой недвижимости, есть жилые проекты на завершающей стадии. Теоретически государственные инвестиции могли бы спасти и девелопмент, но на практике, считают участники рынка, это невозможно.
Наконец, девелоперские компании, оказавшиеся в трудном финансовом положении, могут прибегнуть к привлечению «бизнес-ангела», это аналог фондов частных инвестиций. Как правило, «бизнес-ангелом» выступает не фонд, а физическое или юридическое лицо. Велика вероятность, что в поисках денег более слабые компании будут сливаться с сильными игроками.
Некоторые участники рынка говорят, что кризис обойдет стороной девелоперов, у которых есть ценные активы или покровительствующие им компании с активами в области добычи полезных ископаемых и энергетики. «Кризис действительно коснется таких девелоперов меньше всего», – подчеркивает Иван Завадский, аналитик ИГ «КапиталЪ», – однако холдинг с диверсифицированным девелоперским бизнесом будет оценивать эффективность вложений в девелопмент и, возможно, в этой непростой ситуации переоценит свои инвестиции».
Иван Кабулаев также отмечает, что холдинги, у которых девелопмент был непрофильным бизнесом, могут стать заложниками негативной ситуации на финансовых рынках. «Их компании или проекты будут продавать в первую очередь для того, чтобы закрыть дыры в основном бизнесе, – говорит г-н Кабулаев. С другой стороны, компании с готовыми, сданными в эксплуатацию и аренду проектами, будут менее затронуты кризисом: положительный денежный поток, пусть и нестабильный, в такое время – залог успеха.
Если подвести итог вышесказанному, то ни одного легкодоступного инструмента на финансовом рынке сейчас нет. Все инструменты требуют высокого профессионализма и ответов на ключевые вопросы: сколько денег нужно компании, какова нынешняя структура долга, кто является акционерами и какова их структура, есть ли миноритарные акционеры и т. д. Из ответа на многие вопросы рождается стратегия финансирования, но несмотря на общетеоретическую доступность финансовых ресурсов, кому-то денег не хватит.
Взгляд девелопера
Как рассказал Владимир Авдеев, в S.A.Ricci/King Sturge сейчас работают над рефинансированием активов компании у нескольких банков и по продаже миноритарного пакета в девелоперском проекте.
По мнению Григория Печерского, вице-президента ADG group, рынок заемного финансирования фактически закрыт. Те, кто не успели привлечь проектное финансирование от банков, понимают, что заменить банковские кредиты сложно. Однако затруднения в получении банковских кредитов обоснованы, считают в ADG group, так как банк - это организация, консервативно оценивающая риски априори, а риски при сделках на рынке недвижимости сейчас слишком высоки. Через какое-то время, по прогнозам г-на Печерского, кредитование возобновится, но соотношения, которое было до кризиса, скажем, 30% собственных средств на 70% заемных или 20% собственных на 80% заемных, как на западе, точно больше не будет. Вероятнее всего - 40% собственных на 60% заемных.
«Был такой инструмент как мезонинное финансирование, которое считалось промежуточным между вложенными девелоперами средствами до момента получения проектного финансирования», – говорит г-н Печерский.
Как отмечает Григорий Печерский, альтернативные варианты к доступу финансирования, безусловно, есть, можно найти инвесторов, готовых входить в проекты, но при условии наличия именно проектного финансирования можно найти и акционерный капитал, equity, мезонинное финансирование. Правда, деньги стали гораздо дороже.
Роман Соков, директор департамента консалтинга Becar Realty Group Moscow, говорит, что если раньше, до момента наступления кризиса, IPO было достаточно успешным способом привлечения дополнительных инвестиций и прямым путем на международный рынок дешевого заемного капитала, то сейчас такой вариант привлечения средств не может быть успешно реализован. Девелоперы ищут пути, к примеру, в банках, правда, условия финансирования несколько изменились: теперь банкиры предлагают девелоперам кредитоваться не под 10–12% годовых, а под 20–30% годовых, сроки кредитования сокращаются. «Другие крупные компании ищут союзников среди иностранных банков, фондов, продавая им доли в компании или том или ином проекте, что упрощает привлечение кредитов, либо – партнерства в государственном секторе», – замечает г-н Соков.
По мнению Владимира Кудрявцева, ведущего эксперта-аналитика компании Paul's Yard, финансовая структура современного российского девелопмента базируется на следующих трех основных источниках: кредитные ресурсы, рефинансирование проекта, собственный капитал и капитал соинвесторов. В начале финансового и банковского кризиса, за которым идет сокращение платежеспособного спроса, девелоперы неизбежно будут испытывать недостаток ресурсов, связанных с первыми двумя источниками. Девелоперы прежде всего постараются завершить существующие проекты, значит, будут искать деньги именно для этих целей.
Активная реализация перспективных проектов будет либо отложена, либо за счет их продажи денежные средства будут направлены на неотложные нужды текущих строек. Число «недостроев» велико, потому что темп развития девелоперского бизнеса до настоящего времени был довольно высок. Земельных участков, набранных на перспективу, у крупных девелоперов имеется достаточно, поэтому на рынке в большом количестве стали появляться инвестиционные проекты, находящиеся на начальных этапах развития.
Таким образом, пул набранных проектов и собственный капитал становятся основными источниками денежных средств, позволяющих реализовать старые проекты. Эта стадия, по мнению г-на Кудрявцева, имеет краткосрочную антикризисную направленность.
«В настоящее время можно констатировать, что интерес к реализации проектов в сфере недвижимости в крупных городах России не только не упал, но даже стали появляться новые инвесторы, правда, не такие крупные, как в докризисный период, однако в большом количестве», – отмечает Владимир Кудрявцев. Таким образом, общая ликвидность рынка в ближайшее время может быть восстановлена. Однако для реализации этой денежной массы требуется пересмотр финансовых основ девелопмента и разработка эффективных схем управления капиталом в строительстве, по крайне мере до того момента, пока банки не восстановят свои возможности и не оценят инвестиционные риски по другим программам (ведь кризис коснулся не только строительной области). Как подчеркивает Владимир Кудрявцев, в период восстановления мы не увидим новых мегапроектов (а такая пауза полезна для градостроителей, имеющих временную фору для качественного планирования комплексной застройки территорий), но число средних и мелких проектов будет увеличиваться.
Постоянный положительный ценовой тренд во всех отраслях недвижимости привел к тому, что в отрасли практически не использовались лизинговые и иные схемы финансирования, так как их доходность была значительно ниже. Оценка бизнес-рисков проводилась только для внутреннего пользования и никак не отражалась на себестоимости продукции. Высокие риски компенсировались высокими доходами, что иногда приводило к техническим дефолтам и проблемам с дольщиками, криминальную составляющую в данном случае не рассматриваем.
По словам г-на Кудрявцева, с начала ноября мы наблюдаем рост активности инвестиционных фондов. По сфере их текущих интересов понятно, что они планируют восстановление своей активности на рынках недвижимости в России.
«Активную заинтересованность государства в строительном секторе экономики мы можем наблюдать уже сейчас, – говорит г-н Кудрявцев. – Если государственные менеджеры видят перспективу, то интерес коммерсантов и банкиров должен их опережать. Причины этого, по мнению эксперта, лежат на поверхности, и восстановление спроса только вопрос времени. Осторожность одних, обжегшихся на кризисе, будет компенсирована усилением деловой активности новых игроков.
ГК «Ташир» с крупнейшим портфелем проектов в 2 млн. кв. м сумела рефинансироваться, взяв синдицированный кредит у трех иностранных банков: «Райффайзенбанка», «Амстердамского торгового банка Н.В.», банка «Сосьете Женераль Восток» в $150 млн. под libor + 6,4%. Срок кредита составляет 5 лет. Кредитная ставка ниже, потому что заложен готовый объект недвижимости – бизнес-центр «Газойл Плаза».
В ГК «Ташир» констатируют, что в целом по рынку проектное финансирование практически приостановлено, получить финансирование под проект становится все сложнее, а для небольших компаний или компаний без опыта реализованных успешных проектов – практически невозможно. Из оставшихся инструментов возможно рефинансирование проектов, при этом ставки значительно подняты. «Мы работаем с целым рядом банков, нашим стратегическим партнером является «Райффайзенбанк», – говорит Ирина Каграманова, пресс-секретарь ГК «Ташир». – Нам повезло взять кредит в сентябре до начала печальных событий, по рублевым кредитам ставки выросли до 22%, по валютным – ставки подняты до libor + 9–12%. 8% – это уже эксклюзивное условие».
Со сложной ситуацией в ГК «Ташир» справляются благодаря многопрофильному бизнесу: стабильной прибыли от действующих объектов коммерческой недвижимости, ритейлу, производству, своим проектам в ресторанном и кинобизнесе. Операционный бизнес приносит стабильную прибыль, которую финансируют в строящиеся объекты.
Тем не менее, по словам некоторых консультантов, несмотря на кризис, в офисы консалтинговых компаний по-прежнему обращаются заказчики с просьбой провести анализ текущей ситуации на рынке коммерческой недвижимости с точки зрения развития и концепции проектов. Складывается впечатление, что эти люди знают нечто большее, чем все остальные участники рынка.
Оправданные риски
Многие аналитики убеждены, что на данный момент чуть ли не единственным способом финансирования коммерческих проектов остается private equity – фонды частных инвестиций. Однако некоторые специалисты не рекомендуют воспринимать инвестфонды как палочку-выручалочку, так как заемщику сложно просчитать все долгосрочные обязательства.
По словам Ольги Архангельской, партнера, руководителя отдела консультации по недвижимости компании Ernst & Young, инвестиции в капитал (equity investment) сейчас – основной источник финансирования, который остался у девелоперов. Тем не менее инвестировать средства в недвижимость представители фондов не торопятся. Инвесторы ждут снижения цен, поэтому сделок на рынке не происходит. Пока не распродают свои активы и сами девелоперы, хотя многие проекты уже заморожены. На сегодняшний день проекты выставляются на продажу практически по докризисным ценам. Девелоперы ждут покупателей, а инвесторы – снижения цен. В этой ситуации все зависит от того, у кого быстрее «сдадут нервы»: если инвесторы начнут активные приобретения, то цены будет зафиксированы на более высоком уровне. Если первыми сдадутся девелоперы и начнут массово «сбрасывать» объекты по невысоким ценам, тогда рыночная стоимость сделок будет зафиксирована на более низком уровне.
«Отсутствие информации по сделкам, несмотря на затрудненный доступ к таким сведениям, скорее всего, говорит о том, что активных сделок на сегодняшний день просто нет», – предполагает г-жа Архангельская. В Ernst & Young отмечают, что прежде всего представителей инвестфондов интересуют законченные объекты, сданные в аренду, с договорами по хорошим ставкам, с надежными компаниями, потому что инвесторов прежде всего интересует долгосрочный надежный денежный поток.
«Привлечение частного инвестфонда, как правило, сочетается с заключением так называемого акционерного соглашения, – говорит Михаил Матовников, генеральный директор ЗАО «Интерфакс Бизнес Сервис», – в ходе которого собственники могут взять перед фондом некоторые обязательства по достижению определенных операционных и финансовых результатов». При невыполнении таких обязательств инвестфонд может предпринять некоторые действия, включая продажу дополнительных акций, немедленный выкуп инвестиций по заранее оговоренной цене. Подобные вещи могут быть чреваты потерей бизнеса или финансовыми потерями для девелоперской компании. К сожалению, когда девелоперы остро нуждаются в деньгах, очень часто на такие нюансы в работе с инвестфондами не смотрят».
«Когда мы говорим о привлечении инвесторов в капитал, речь идет о продаже доли компании стратегическому партнеру», – заостряет внимание Ольга Архангельская. Соответственно, необходимо не только грамотно структурировать сделку с точки зрения юридических и налоговых аспектов, но и по возможности минимизировать риски по потере оперативного контроля над компанией. Не всегда девелоперы понимают, что инвестор, возможно, захочет не только получить максимум информации о приобретаемом активе, но и принять участие в оперативном управлении, поменять стратегию. Это значит, что не только уровень требуемого раскрытия информации может быть гораздо выше ожиданий девелоперов. По словам г-жи Архангельской, имеет смысл договориться «на берегу», какие вопросы будут отнесены к компетенции членов совета директоров от инвестора, планирует ли совет директоров корректировать стратегический курс девелопера, участвовать в ежедневной жизни компании, какие управленческая отчетность и изменения в оргструктуре могут понадобиться.
Взгляд инвестора
«Мы инвестируем в крупные объекты офисной и торговой недвижимости, расположенные в региональных центрах России. Нас интересуют проекты, соответствующие лучшим международным стандартам», – говорит Александр Волков, руководитель инвестиционных проектов Quinn Group в России и СНГ. В компании также в ближайшей перспективе не планируется быстрых действий в отношении инвестиций, как это делали в Quinn Group, например, два года назад. По словам г-на Волкова, представители инвестфонда продолжают исследовать рыночное предложение, чтобы наиболее точно понимать новые реалии, в которых мы все оказались. «Нашей приоритетной задачей на данный момент является завершение строительства девелоперских проектов и повышение капитализации уже построенных», – подытоживает Александр Волков. Об условиях работы с девелоперами в Quinn Group говорить не готовы, по словам г-на Волкова, условия слишком индивидуальны.
«Private equity на всех, конечно, не хватит, – считает Максим Кунин, управляющий партнер Investment Management Company, – к сожалению, размера капитала в несколько сотен миллионов долларов в private equity, оперирующего на российском рынке, недостаточно». Инвестиционные фонды, способные инвестировать в ближайшие 6 месяцев, по словам г-на Кунина, можно пересчитать по пальцам одной руки, в то время как потребность в финансировании измеряется в десятках миллиардов долларов.
В краткосрочной перспективе Investment Management Company будет инвестировать в проекты, не зависящие от привлечения долгового финансирования, которые могут быть реализованы за счет капитала фонда и средств девелопера. В Investment Management Company отмечают, что требования к качеству проектов резко повысились, более пристальное внимание будет уделяться и отслеживанию финансового положения спонсора проекта.
Итогом сложившейся ситуации с доступом к финансированию в Investment Management Company предсказывают замороженное строительство и уход с рынка некоторых девелоперов. Наступления относительной стабильности в компании не ждут раньше, чем в конце 2009 года.
«Девелоперские проекты, в которые мы готовы инвестировать в ближайшей перспективе, в принципе не отличаются от тех, которые мы рассматривали ранее», – говорит Олег Мышкин, управляющий партнер Fleming Family & Partners. Фонд рассматривает проекты с сильной рыночной составляющей: хорошим расположением и коммерческойцелесообразностью. Проектами в стадии строительства в компании заниматься не намерены. Однако Fleming Family & Partners в меньшей мере интересуются региональными проектами в силу низкой ликвидности и большей сложности получения проектного финансирования, а вот объекты коммерческой недвижимости в Москве и Санкт-Петербурге – интересны. Требования к проектам, по словам г-на Мышкина, всегда одни и те же, кризис никаким образом не повлиял на критерии выбора для инвестиций. Подход к поиску проектов остался таким же жестким, изменилось только ценообразование. «Проекты должны быть «непотопляемыми», иметь максимально продуманную схему реализации и должны быть востребованы на любом рынке, как на растущем, так и на падающем», – заключает г-н Мышкин.
В Fleming Family & Partners подчеркивают, что у них достаточно гибкий подход к работе с девелоперами, а вот об условиях взаимодействия фонда как финансового партнера можно говорить только о конкретной сделке. По поводу проведенных и намечающихся сделок в фонде отвечают: «У нас частный фонд, мы не пиарим наши сделки, в ближайший квартал мы активно смотрим на большое количество сделок, при этом в нашем понимании большого количества трансакций в обозримом будущем не будет, потому что большинство игроков занимают выжидательную позицию».
По мнению Олега Мышкина, среднесрочные прогнозы по рынку можно делать максимум на ближайший месяц, так как все очень быстро меняется. Ликвидность на рынок, возможно, вернется к концу I квартала или к середине 2009 года.
Заманчивая альтернатива
Владимир Авдеев, партнер S.A.Ricci/King Sturge, считает, что получить деньги на проектное финансирование можно по более усложненной схеме – экспортным программам, по сути, это банковский кредит на особых условиях. В данном случае условием получения инвестиций является привлечение западного генерального подрядчика для строительства. Девелопер, привлекая к проекту иностранного подрядчика, получает финансирование через национальное экспортное агентство, привлекая кредит от европейских стран. Деньги на проект поступают через российский банк, который получает фондирование в западных банках, то есть отечественный банк выступает в роли финансового посредника российской девелоперской компании. Такая схема работает, потому что европейцы заинтересованы в развитии бизнеса на перспективу. Эта альтернативная схема получения денег уже опробована некоторыми российскими компаниями, например, при строительстве бизнес-центра класса А+ Citydel в восточной части Садового кольца. Девелоперская компания ЗАО «Тема» реализовала этот проект с помощью финансирования ОАО «Внешторгбанк» с участием синдиката французских банков. Генеральным подрядчиком проекта выступила французская компания «Буиг Батиман Интернасиональ».
Правда, ставки по экспортным программам высоки – примерно на уровне двадцати с лишним процентов в валюте или рублях. Если кредит, например, выдается на 5 лет, то фиктивная ставка по кредиту в первый год может достигать до 40% годовых. Это может выглядеть несколько отпугивающим фактором. Однако надо еще раз отметить, что таких размеров ставка может достигать только в первый год выплаты кредита, к тому же сюда включены и различные комиссии. «Целесообразность финансирования теряется, если, например, уровень дохода девелоперской компании составляет примерно 30% годовых, а рассматриваемое привлечение кредита – под 25–26% годовых. Понятно, что целесообразность такого многомиллионного обязательства и рисков, связанных со стройкой, сомнительна», – говорит Владимир Авдеев.
Мировые торговые площадки не показывают стабильности, ее нет и на фондовом рынке. По мнению Владимира Авдеева, катастрофическое падение акций уже вышедших на рынок IPO компаний подтверждает, что желающих покупать акции девелоперов при первичном размещении не будет. Ясно, что данный инструмент утратил свою актуальность. «Теоретически некоторым девелоперам доступна продажа объектов со значительным дисконтом, – отмечает Иван Кабулаев, старший ассоциат УК «Тройка Диалог», отдел управления фондами недвижимости, – из долговых инструментов – ипотечные (то есть обеспеченные залогом) кредиты на очень короткий срок (6–12 месяцев)».
«На рынке облигаций почти ежедневно что-то меняется, а доверия к российским эмитентам нет ни со стороны западных, ни стороны отечественных игроков», – отмечает Владимир Авдеев. Нет уверенности в погашении облигаций в срок. По мнению экспертов, хорошо, когда облигационный займ выпускается непосредственно самой девелоперской компанией, если речь не идет о финансировании какого-то конкретного проекта. Допустим, если группа компаний участвует в ряде проектов и, помимо строительства, имеет готовые стабилизированные проекты с эффективным финансовым потоком, то облигации здесь можно отнести к более быстрому способу получения денег. «Но я не уверен, что на сегодняшнем рынке можно собрать деньги для выпуска облигационного займа, то есть эти облигации просто могут не купить», – комментирует г-н Авдеев.
Михаил Матовников называет биржевые облигации одним из вариантов привлечения средств, который начинает «оживать». В то же время для девелоперов этот рынок вряд ли сейчас открыт. «Биржевые облигации – это облигации сроком до одного года, которые выпускаются по упрощенной процедуре и размещаются прямо на биржах, – подчеркивает г-н Матовников, – но главное условие здесь – доверие рынка, а доверие рынка к девелоперам сейчас феноменально низкое».
Из альтернативных инструментов привлечения денег, к которым могут прибегнуть девелоперы, специалисты называют выпуск конвертируемого долга. По словам Михаила Матовникова, фактически речь идет о замене долговых обязательств, которые уже существуют на долговые обязательства с опционом на конвертацию в долю в акциях компании. Это дает инвесторам возможность рассчитывать не только фиксированную доходность прямо сейчас, но и получить доходность от вложения в акционерный капитал компании. Эта не совсем тривиальная схема пока не распространена в России
Можно прибегнуть к rights issue – продаже акций существующим акционерам. К rights issue могут прибегнуть компании с нормальной структурой акционерного капитала. «Конечно, хорошо иметь контролирующих акционеров, которые могут донести денег, но в такой ситуации и миноритарные акционеры часто могут помочь», – говорит г-н Матовников. При rights issue у кого-то может измениться доля в акционерном капитале в большую или меньшую сторону, но этот шаг позволяет девелоперам остаться на плаву и сохранить независимость.
Никто не отменял и помощь международных институтов развития: International Finance Corporation, European Bank for Reconstruction and Development, World Bank. Естественно, проект должен соответствовать задачам этих институтов, чтобы получить одобрение. «Например, одному институту развития могут быть интересны инвестиции в строительство бизнес-центров для малого и среднего бизнеса, а другому – бизнес-центр класса А в центре Москвы с многоярусной парковкой и современной «начинкой», – резюмирует Михаил Матовников. Единых параметров здесь нет.
Шанс остаться на плаву есть у девелоперов с диверсифицированным бизнесом, но рассчитывать на поддержку государства может лишь ограниченное количество компаний, у которых в портфеле заказов, помимо коммерческой недвижимости, есть жилые проекты на завершающей стадии. Теоретически государственные инвестиции могли бы спасти и девелопмент, но на практике, считают участники рынка, это невозможно.
Наконец, девелоперские компании, оказавшиеся в трудном финансовом положении, могут прибегнуть к привлечению «бизнес-ангела», это аналог фондов частных инвестиций. Как правило, «бизнес-ангелом» выступает не фонд, а физическое или юридическое лицо. Велика вероятность, что в поисках денег более слабые компании будут сливаться с сильными игроками.
Некоторые участники рынка говорят, что кризис обойдет стороной девелоперов, у которых есть ценные активы или покровительствующие им компании с активами в области добычи полезных ископаемых и энергетики. «Кризис действительно коснется таких девелоперов меньше всего», – подчеркивает Иван Завадский, аналитик ИГ «КапиталЪ», – однако холдинг с диверсифицированным девелоперским бизнесом будет оценивать эффективность вложений в девелопмент и, возможно, в этой непростой ситуации переоценит свои инвестиции».
Иван Кабулаев также отмечает, что холдинги, у которых девелопмент был непрофильным бизнесом, могут стать заложниками негативной ситуации на финансовых рынках. «Их компании или проекты будут продавать в первую очередь для того, чтобы закрыть дыры в основном бизнесе, – говорит г-н Кабулаев. С другой стороны, компании с готовыми, сданными в эксплуатацию и аренду проектами, будут менее затронуты кризисом: положительный денежный поток, пусть и нестабильный, в такое время – залог успеха.
Если подвести итог вышесказанному, то ни одного легкодоступного инструмента на финансовом рынке сейчас нет. Все инструменты требуют высокого профессионализма и ответов на ключевые вопросы: сколько денег нужно компании, какова нынешняя структура долга, кто является акционерами и какова их структура, есть ли миноритарные акционеры и т. д. Из ответа на многие вопросы рождается стратегия финансирования, но несмотря на общетеоретическую доступность финансовых ресурсов, кому-то денег не хватит.
Взгляд девелопера
Как рассказал Владимир Авдеев, в S.A.Ricci/King Sturge сейчас работают над рефинансированием активов компании у нескольких банков и по продаже миноритарного пакета в девелоперском проекте.
По мнению Григория Печерского, вице-президента ADG group, рынок заемного финансирования фактически закрыт. Те, кто не успели привлечь проектное финансирование от банков, понимают, что заменить банковские кредиты сложно. Однако затруднения в получении банковских кредитов обоснованы, считают в ADG group, так как банк - это организация, консервативно оценивающая риски априори, а риски при сделках на рынке недвижимости сейчас слишком высоки. Через какое-то время, по прогнозам г-на Печерского, кредитование возобновится, но соотношения, которое было до кризиса, скажем, 30% собственных средств на 70% заемных или 20% собственных на 80% заемных, как на западе, точно больше не будет. Вероятнее всего - 40% собственных на 60% заемных.
«Был такой инструмент как мезонинное финансирование, которое считалось промежуточным между вложенными девелоперами средствами до момента получения проектного финансирования», – говорит г-н Печерский.
Как отмечает Григорий Печерский, альтернативные варианты к доступу финансирования, безусловно, есть, можно найти инвесторов, готовых входить в проекты, но при условии наличия именно проектного финансирования можно найти и акционерный капитал, equity, мезонинное финансирование. Правда, деньги стали гораздо дороже.
Роман Соков, директор департамента консалтинга Becar Realty Group Moscow, говорит, что если раньше, до момента наступления кризиса, IPO было достаточно успешным способом привлечения дополнительных инвестиций и прямым путем на международный рынок дешевого заемного капитала, то сейчас такой вариант привлечения средств не может быть успешно реализован. Девелоперы ищут пути, к примеру, в банках, правда, условия финансирования несколько изменились: теперь банкиры предлагают девелоперам кредитоваться не под 10–12% годовых, а под 20–30% годовых, сроки кредитования сокращаются. «Другие крупные компании ищут союзников среди иностранных банков, фондов, продавая им доли в компании или том или ином проекте, что упрощает привлечение кредитов, либо – партнерства в государственном секторе», – замечает г-н Соков.
По мнению Владимира Кудрявцева, ведущего эксперта-аналитика компании Paul's Yard, финансовая структура современного российского девелопмента базируется на следующих трех основных источниках: кредитные ресурсы, рефинансирование проекта, собственный капитал и капитал соинвесторов. В начале финансового и банковского кризиса, за которым идет сокращение платежеспособного спроса, девелоперы неизбежно будут испытывать недостаток ресурсов, связанных с первыми двумя источниками. Девелоперы прежде всего постараются завершить существующие проекты, значит, будут искать деньги именно для этих целей.
Активная реализация перспективных проектов будет либо отложена, либо за счет их продажи денежные средства будут направлены на неотложные нужды текущих строек. Число «недостроев» велико, потому что темп развития девелоперского бизнеса до настоящего времени был довольно высок. Земельных участков, набранных на перспективу, у крупных девелоперов имеется достаточно, поэтому на рынке в большом количестве стали появляться инвестиционные проекты, находящиеся на начальных этапах развития.
Таким образом, пул набранных проектов и собственный капитал становятся основными источниками денежных средств, позволяющих реализовать старые проекты. Эта стадия, по мнению г-на Кудрявцева, имеет краткосрочную антикризисную направленность.
«В настоящее время можно констатировать, что интерес к реализации проектов в сфере недвижимости в крупных городах России не только не упал, но даже стали появляться новые инвесторы, правда, не такие крупные, как в докризисный период, однако в большом количестве», – отмечает Владимир Кудрявцев. Таким образом, общая ликвидность рынка в ближайшее время может быть восстановлена. Однако для реализации этой денежной массы требуется пересмотр финансовых основ девелопмента и разработка эффективных схем управления капиталом в строительстве, по крайне мере до того момента, пока банки не восстановят свои возможности и не оценят инвестиционные риски по другим программам (ведь кризис коснулся не только строительной области). Как подчеркивает Владимир Кудрявцев, в период восстановления мы не увидим новых мегапроектов (а такая пауза полезна для градостроителей, имеющих временную фору для качественного планирования комплексной застройки территорий), но число средних и мелких проектов будет увеличиваться.
Постоянный положительный ценовой тренд во всех отраслях недвижимости привел к тому, что в отрасли практически не использовались лизинговые и иные схемы финансирования, так как их доходность была значительно ниже. Оценка бизнес-рисков проводилась только для внутреннего пользования и никак не отражалась на себестоимости продукции. Высокие риски компенсировались высокими доходами, что иногда приводило к техническим дефолтам и проблемам с дольщиками, криминальную составляющую в данном случае не рассматриваем.
По словам г-на Кудрявцева, с начала ноября мы наблюдаем рост активности инвестиционных фондов. По сфере их текущих интересов понятно, что они планируют восстановление своей активности на рынках недвижимости в России.
«Активную заинтересованность государства в строительном секторе экономики мы можем наблюдать уже сейчас, – говорит г-н Кудрявцев. – Если государственные менеджеры видят перспективу, то интерес коммерсантов и банкиров должен их опережать. Причины этого, по мнению эксперта, лежат на поверхности, и восстановление спроса только вопрос времени. Осторожность одних, обжегшихся на кризисе, будет компенсирована усилением деловой активности новых игроков.
ГК «Ташир» с крупнейшим портфелем проектов в 2 млн. кв. м сумела рефинансироваться, взяв синдицированный кредит у трех иностранных банков: «Райффайзенбанка», «Амстердамского торгового банка Н.В.», банка «Сосьете Женераль Восток» в $150 млн. под libor + 6,4%. Срок кредита составляет 5 лет. Кредитная ставка ниже, потому что заложен готовый объект недвижимости – бизнес-центр «Газойл Плаза».
В ГК «Ташир» констатируют, что в целом по рынку проектное финансирование практически приостановлено, получить финансирование под проект становится все сложнее, а для небольших компаний или компаний без опыта реализованных успешных проектов – практически невозможно. Из оставшихся инструментов возможно рефинансирование проектов, при этом ставки значительно подняты. «Мы работаем с целым рядом банков, нашим стратегическим партнером является «Райффайзенбанк», – говорит Ирина Каграманова, пресс-секретарь ГК «Ташир». – Нам повезло взять кредит в сентябре до начала печальных событий, по рублевым кредитам ставки выросли до 22%, по валютным – ставки подняты до libor + 9–12%. 8% – это уже эксклюзивное условие».
Со сложной ситуацией в ГК «Ташир» справляются благодаря многопрофильному бизнесу: стабильной прибыли от действующих объектов коммерческой недвижимости, ритейлу, производству, своим проектам в ресторанном и кинобизнесе. Операционный бизнес приносит стабильную прибыль, которую финансируют в строящиеся объекты.
Назад
Загрузка...