Олег Вьюгин: «К концу года ключевая ставка может опуститься до 10-12%»

Свое выступление Олег Вьюгин начал с того, что напомнил, что чтобы иметь представление о том, в какой экономической среде ведется бизнес, необходимо знать ключевые показатели: ставка, инфляция, курс рубля. Они в свою очередь стали следствием разворота в экономической политике, который состоялся в 2022 году: старые правила проведения денежно-кредитной и бюджетной политик были отброшены, напомнил Вьюгин. На повестке была единственная цель, а именно обеспечить финансами и ресурсами быстрый рост расходов, продолжил он.

 «Бюджетные расходы росли двузначными темпами, и это был типичный пузырь, который, по сути, был шоком для экономики, потому что быстрый был отток ресурсов от гражданского сектора„, — пояснил эксперт. Итогом стал рост инфляции, и к концу 2024–2025 годов властям стало очевидно, что инфляционные процессы выходят из-под контроля. 

Первый шаг по направлению стабилизации был сделан, бюджет 2026 года был принят с ограничением расходов, но одновременно и с повышением налогов. «При первом же рассмотрении было ясно, что он не исполнен. Не исполнен по той простой причине, что даже при сохранении ограничений на расходы было трудно рассчитывать на сбор тех налогов, которые были запланированы», — продолжил экономист.

Почему это невозможно, эксперт объяснил достаточно подробно: в конце 2025 года были введены наиболее эффективные санкции против российской нефти, что сразу же уменьшило выручку от продажи экспортерами нефти в 2-3 раза. Также стало ясно, что при действующих высоких ставках и увеличившейся налоговой нагрузке экономика войдет в 2026-й год со спадом, что и случилось.  

Изменения бюджетного правила

Олег Вьюгин достаточно подробно остановился на изменении бюджетного правила, главной задачей которого является ограничение влияния колебаний цен за энергоресурсы на федеральный бюджет и курс рубля за счет предсказуемых, равномерных операций с валютой. В начале марта 2026 года министр финансов Антон Силуанов объявил об изменении бюджетного правила, приостановив продажу иностранной валюты и золота из Фонда национального благосостояния. 

Как отметил Вьюгин, российский бюджет традиционно формировался за счет экспортных доходов, прежде всего от нефти, нефтепродуктов и газа, при этом ключевым источником оставалась именно нефть. Действовавшее бюджетное правило устанавливало на 2026 год порог в 59 долларов за баррель: при более высокой цене сверхдоходы не тратились, а направлялись в ФНБ. Если же цена опускалась ниже этого уровня, средства из фонда, наоборот, использовались для покрытия бюджетных расходов.

По его словам, в начале 2026 года цена нефти составляла около 50 долларов за баррель, что требовало корректировки бюджетной политики: обсуждалось снижение порога, сокращение расходов и увеличение заимствований. Однако, как подчеркнул Вьюгин, проверять устойчивость этой модели на практике не пришлось. Начавшиеся военные действия на Ближнем Востоке привели к росту цен на нефть и другие экспортные товары. На этом фоне часть санкционных ограничений была временно ослаблена, экспортные доходы восстановились, а налоговые поступления существенно выросли. Действие бюджетного правила в России приостановлено до 1 июля 2026 года .

Реакция Центробанка 

Будучи в прошлом заместителем министра финансов и в 2002–2004 годах первым заместителем председателя Центрального банка России, Олег Вьюгин не мог не коснуться в своем выступлении того, как главный финансовый регулятор страны реагирует на проблемы прошлого года и на имеющийся «бюджетный пузырь». Реакция регулятора на инфляционные процессы 2025 года, по мнению эксперта, была естественной и предсказуемой. «Реакция Центрального банка на инфляционные процессы 2025 года была совершенно естественна, прямо по книжке: если у вас высокая инфляция, надо поднимать ставку», — пояснил он.

Ключевая ставка в 21% стала шоковым для бизнеса, продолжил Вьюгин. По словам эксперта, даже для менее закредитованных компаний деньги стали дорогими: выросла стоимость оборотного капитала, инвестиции потеряли смысл. При ставке около 20% возникает логичный вопрос — зачем инвестировать, если можно получить те же 20% на депозите. В результате Центральный банк в целом добился того, к чему стремился. Экономический рост резко замедлился и в начале года ушёл в минус. Рост зарплат начал иссякать, и в корпоративном секторе ожидается минимальная динамика. Инфляция также снизилась, хотя и не до целевого уровня. В итоге Центробанк добился своей цели, а именно замедлил экономический рост, мощный рост зарплат в корпоративном секторе (эта тенденция снижения останется актуальной и на 2026 год). Но одновременно с этим снизилась и инфляция, не настолько, насколько ожидал Центробанк, но достаточно явно. «Так всегда происходит был „бюджетный пузырь“ и его прокололи. При прокалывании пузыря на любом макроэкономическом рынке будет наблюдаться охлаждение и спад. Как пример, можно привести рынок недвижимости, где цены разогреты до неприемлемого уровня, а изменение экономической политики, приводит к спаду продаж и спаду спроса. Ограничение спроса на самом деле в нынешней ситуации важнее, чем ключевая ставка. В первую очередь компании жалуются на отсутствие спроса, позволявшего им увеличивать производство, а уже во вторую очередь на стоимость денег» — отметил Олег Вьюгин. 

Позитивный прогноз 

Во многом российский бюджет 2026 года спасает форс-мажорный фактор военных действий на Ближнем Востоке, уверен экономист. Достаточно большие доходы от нефти вообще не были предусмотрены при планировании и они могут уменьшить дефицит бюджета. 

Вьюгин процитировал главу Центробанка Эльвиру Набиуллину, которая 20 марта 2026 года заявила, что регулятор рассматривал широкий диапазон решений о снижении ключевой ставки, включая снижение на 100 базисных пунктов, и принял решение уменьшить ее до 15% годовых, исходя из динамики инфляции в России. Это демонстрирует то, что Центробанк почувствовал себя более уверенно, уже не видит дестабилизирующей угрозы со стороны бюджета и теперь наверняка с большой вероятностью будет снижать ставки смелее, отметил спикер форума CRE. 

«Власти, принимающие решения в финансово-экономической сфере, сейчас в целом нацелены на движение к макроэкономической стабилизации. И это позитивный сигнал. Если этот курс сохранится, ставка, скорее всего, будет снижаться — до 12%, а возможно, и ниже. Я бы даже рискнул предположить уровень около 10% к концу года. Это, в свою очередь, означает, что рубль будет оставаться достаточно стабильным», — пояснил Вьюгин.

Себя Олег Вьюгин отнес к сторонникам оптимистичного сценария в экономике, хотя некоторые отрасли будут реагировать на спад экономической активности и на ограничение спроса в мире в целом. Проблемы будут наблюдаться в металлургической и угледобывающей промышленности, а также в транспортной сфере, а вот строительная отрасль пострадает в меньшей степени, застройщикам нужно дождаться, когда рыночная ипотека станет доступной, что напрямую зависит от снижения ставок, подчеркнул Вьюгин. Необходимо аккумулировать ресурсы и пережить период снижения спроса, связанный со стагнацией и даже падением доходов населения и малого бизнеса. Меньше всего «прочувствуют» кризис девелоперы, предлагающие элитное жилье, а вот сфера массового бюджетного строительства столкнутся не с катастрофическими, но с существенными убытками. Совет бизнесу от экономиста заключался в следующем: продержаться до стабилизации экономики.

Сессия Q& A 

Отвечая на вопросы из зала, Олег Вьюгин объяснил, почему банки соглашаются на реструктурирование кредитов, но при этом ограничивают количество новых клиентов: банки сворачивают программы кредитования, так как сейчас у них огромное количество уже прошедших реструктуризацию кредитов в портфеле. И продление долговых обязательств компаний требует от Центробанка вовлечения большей части капитала. 

Экономист напомнил, что замороженные за рубежом активы России сейчас недоступны, а их сумма достаточно велика, что наносит прямой урон бюджету. Как сообщил министр финансов Антон Силуанов в марте 2022 года, примерно половина из 640 млрд долларов золотовалютных резервов была заблокирована западными странами. «Если отречься от замороженных резервов Центробанка и взять курс на „печатание денег“ — мы придем к высочайшей инфляции» — объяснил Олег Вьюгин. 

С высказанным из зала мнением, что возможно повышение НДС было необходимо для того, чтобы намеренно сократить малый и средний бизнес, эксперт категорически не согласился.  Это была не столько осознанная стратегия, сколько результат так называемой «кампанейщины», продолжил он. «Когда стало понятно, что бюджет 2026 года не сходится, а расплывается, повысили налоги. При этом министерствам и ведомствам дали разрешение на поиск любых средств пополнений бюджета и сняли ограничения. В результате те нововведения, которые по мнению сотрудников этих структур должны пополнить бюджет, оказались непродуктивными. Бюрократические решения не просчитывались, а часто имели обратный эффект» — рассказал Олег Вьюгин. Чтобы пояснить свою мысль, спикер напомнил собравшимся о термине «Кривая Лаффера», когда при избыточном повышении налогового бремени и увеличении налоговой нагрузки, поступления в бюджет, наоборот, снижаются.   

Говоря об активах, в которых выгодно хранить сбережения, Олег Вьюгин не поддержал идею о том, что золото является наиболее эффективным инструментом. В идеале оно должно составлять не более 10-15% инвестиционного портфеля, в противном случае доходность всех активов будет отставать от инфляции, убежден эксперт.