Паевые фонды приходят в девелопмент

Закон об инвестиционных фондах был принят еще в конце 2001 года. С этого времени не раз предлагалось использовать структуры, построенные на базе паевых инвестиционных фондов (ПИФ), в сфере девелопмента и строительства. Чаще всего такие предложения поступали от различных инвестиционных банков и финансовых консультантов. Подобные предложения сулили высокую доходность, однако, как отмечает Павел Логинов, старший юрист DLA Piper в Санкт-Петербурге, красиво оформленные презентации и коммерческие предложения так и остались стопкой бумаг, поскольку не были должным образом проработаны с юридической стороны, а действовавшая на тот момент законодательная база не позволяла реализовать подобные проекты на практике.

«Понятие «квалифицированного ин - вестора» было законодательно введено в 2008 году с внесением изменений в Фе - деральный закон «О рынке ценных бумаг». Одновременно в законодательство об инвестиционных фондах (в частности, в Федеральный закон «Об инвестиционных фондах» и отдельные законодательные акты, регламентирующие деятельность российских рынков капитала) были также внесены изменения, вводящие понятие паевых инвестиционных фондов для квалифицированных инвесторов и устанавливающие особенности их работы. В этой связи с середины 2008 года на российском рынке отчетливо прослеживается тенденция роста числа закрытых паевых инвестиционных фондов (в частности, фондов недвижимости) для квалифицированных инвесторов», – говорит Наталья Малютина, партнер отдела налогового и юридического консультирования, руководитель практики по работе с компаниями сектора недвижимости КПМГ в России и СНГ.

Отличительными чертами фондов для квалифицированных инвесторов является возможность неполной оплаты инвестиционных паев при их выдаче, дополнительные полномочия владельцев паев по контролю деятельности такого фонда (создание инвестиционного комитета, одобрение определенных сделок), облегченные требования к составу и структуре активов, а также ряд иных особенностей, упрощающих, в частности, привлечение заемного финансирования для структур, построенных на базе паевых фондов.

Стоит отметить, что именно ПИФы для квалифицированных инвесторов могут играть на поле девелопмента. Данные ПИФы обладают особым статусом, и к ним не применим ряд ограничений, налагаемых законодательством на деятельность обычных паевых фондов.

Юридическое лицо может быть признано квалифицированным инвестором, если оно является коммерческой организацией и отвечает любым двум требованиям из указанных ниже:

• 1) имеет собственный капитал не менее 100 млн рублей;



• 2) совершало ежеквартально не менее чем по пять сделок с ценными бумагами и (или) иными финансовыми инструментами в течение последних четырех кварталов на сумму не менее 3 млн рублей;



• 3) имеет оборот (выручку) от реализации не менее 1 млрд рублей;



• 4) владеет активами на сумму не менее 2 млрд рублей.

Юридические тонкости формирования ЗПИФ уже не раз освещались на страницах CRE. С финансовой точки зрения механизм близок IPO. Девелопер вносит свои активы в фонды, паи которого продаются. Пайщики соответственно получают права на часть прибыли. «Девелоперу нужно сделать простую вещь: внести все свои активы в фонд по скромной оценке, чтобы инвестор видел, что он покупает продукт не по завышенной ставке, и обратиться к профессионалам рынка, к коим мы себя причисляем, чтобы они обеспечили привлечение средств. Это может и не получиться – рынок сам оценит, насколько это привлекательный проект. Однако сегодня единственно возможный механизм привлечения средств заключается в делении рисков. Девелопер сам вносит активы, легализует их, формирует фонд и пробует через фонд на рынке поднять деньги», – выделяет ключевые моменты директор отдела управления фондами недвижимости УК «Тройка Диалог» Сергей Васин. По его мнению, девелоперу имеет смысл начинать думать о формировании фонда, если стоимость активов, которые можно внести в ЗПИФ, начинается от $50–80 млн. Фонд меньшего размера не сможет сгенерировать достаточное количество средств, чтобы компенсировать расходы на его организацию.

Кризис подтолкнул к ЗПИФам

Как отмечают эксперты, в жизнь рынка закрытые ПИФы вошли практически одновременно с кризисом. «Еще год назад данная схема была очень мало распространена на рынке недвижимости. Многие профессиональные игроки, привыкшие к стандартным схемам владения активами через офшорные компании, не были заинтересованы в чем-то новом. Кроме того, пионерами быть всегда сложно, хочется подождать, чтобы другие набили себе шишки. Надо заметить, что закрытие недвижимости в ЗПИФ развивалось гораздо быстрее в кризисный период, чем это было в годы, предшествующие 2008-му. Принимать новые финансовые инструменты, существенно оптимизирующие налоговую позицию, в кризис особенно актуально. В растущем рынке не надо было экономить. На сегодняшний день, когда многие инвес торы и девелоперы вынужденно сменили стратегию с «продавать» на «держать», данный инструмент оказался как нельзя кстати», – говорит Наталья Тишендорф, финансовый директор компании Jones Lang LaSalle. По ее мнению, главными катализаторами данной структуры послужили негосударственные российские пенсионные фонды, которые законодательно не могут напрямую покупать активы недвижимости, но готовы входить в структуру ЗПИФ.

Одно из главных преимуществ подобной схемы – существенные налоговые льготы. Как отмечает Наталья Малютина, паевой инвестиционный фонд (независимо от статуса пайщиков) не является юридическим лицом и представляет собой обособленный имущественный комплекс. Соответственно, фонд не должен платить налог на прибыль. Обязанность по уплате налога возникает только у пайщиков при промежуточном распределении доходов (если такая возможность предусмотрена правилами доверительного управления), а также в случае продажи или погашения паев. Формально в отношении активов фонда отсутствует обязанность по уплате налога на имущество и налога на землю (тем не менее в отношении налога на землю вопрос в настоящее время не урегулирован законодательно, что вызывает некоторые неясности, а соответственно, потенциально может приводить к определенным рискам).

«На первый взгляд, с практической точки зрения создание громоздких и сложных структур на базе паевых фондов необоснованно в сфере девелопмента недвижимости, где традиционно ис пользуются классические схемы взаимодействия участников проекта. В то же время в данном случае на другой чаше весов находятся налоговые преимущества, связанные со спецификой налогообложения паевых фондов и выражающиеся в существенном снижении налоговой нагрузки в отношении того имущества, которое внесено в такой фонд и дохода, получаемого от такого имущества», – замечает Павел Логинов.

Помимо налоговых льгот можно выделить следующие преимущества фондов, важные для инвесторов:

• – фонды в состоянии актива могут иметь не только сами объекты недвижимости, но и права по инвестиционным договорам;



• – могут кредитоваться, то есть получать займы;



• – предусмотрен такой механизм контроля, как инвестиционный комитет, благодаря которому пайщики могут осуществлять контроль над оперативной деятельностью фонда.


При этом даже в современных сложных условиях паевые фонды, работающие на рынке недвижимости, могут обеспечить пайщикам высокую доходность.

По оценкам Сергея Васина, фонды сегодня могут обеспечить доходность от 10 до 13% в долларах. «Сравнимая купонная доходность облигаций крупнейших российских компаний составит от 5 до 10%», – замечает эксперт. Подобная высокая доходность формируется за счет стабильных арендных потоков в объектах высокого качества, которые смогли восстановить ставки на докризисном уровне. «Таких объектов мало, но они есть. При этом покупателей на них нет. Соответственно, для девелопера может быть удачным решением собрать подобные активы в фонд и поднять деньги», – замечает эксперт.

Первые ласточки

Структуры с закрытыми паевыми инвестиционными фондами недвижимости (ЗПИФН) являются достаточно эффективным инструментом для структурирования проектов в сфере недвижимости и реализации самых разных задач, стоящих перед компаниями. Главным образом потому, что они позволяют реинвестировать прибыль, полученную в процессе деятельности с невысокой налоговой нагрузкой, что значительно повышает рентабельность проектов и их привлекательность для сторонних инвесторов. Как отмечает Наталья Тишендорф, только ленивый не задумывался о том, чтобы перевести активы в фонд. Например, несколько западных фондов, имеющие свои активы в России, обсуждают эту схему как эффективный новый инструмент для развития их платформы в России.

«Хотя ЗПИФ для квалифицированных инвесторов существуют чуть более года и правовое поле продолжает формироваться, уже есть удачные примеры, как девелоперы поднимали финансирование таким образом. Многие наши клиенты работают по данной схеме уже несколько лет: так, группа «Абсолют девелопмент» работает с ЗПИФ по нескольким своим объектам», – замечает Наталья Тишендорф. Свой фонд сформировала также ГК «ЮМАКО». Александр Удалов, президент группы компаний «ЮМАКО», делится опытом: «Мы понимали, что можно постараться получить банковское финансирование, но ставки до последнего времени были достаточно высокими. Привлекать крупного частного инвестора сложно. Поэтому мы приняли решение и создали специально под сеть отелей ЗПИФН «Инфраотель» для квалифицированных инвесторов, для тех, кто рассчитывает на уровень доходности в 30–60%. Для того чтобы он начал работать, мы вложили собственные деньги. Мне проще разговаривать и с потенциальными инвесторами, и с банками, когда они знают, что у меня в этом фонде 200 млн рублей собственных средств, которыми я рискую вместе с ними. В июне 2009 года мы наполнили фонд деньгами и осенью начали искать объекты для того, чтобы их купить или реконструировать. Фонд рассчитан на 15 лет. Его максимальный объем – 50 млрд рублей. Законодатель разрешил по мере развития дополнительно пополнять фонд, раньше это было невозможно сделать. Сейчас мы заводим наш пилотный проект «Катерина Парк» в активы фонда, так как фонд дает возможность экономить весьма значительные средства – не платить налог на прибыль и на имущество. А затем – специально для консерваторов – мы создали рентный фонд «Инфраэстэйт», куда переходят уже построенные объекты. Мы берем их в аренду и выплачиваем владельцам паев гарантированную арендную плату – 10% годовых от вложенных средств».

Слишком прозрачные схемы

При всех своих плюсах, как отмечают многие эксперты, в девелопменте ЗПИФ приживаются с трудом, и нередко их деятельность покрыта тайной. «Сложно сказать, как представлены на рынке фонды для квалифицированных инвесторов, потому что они не являются публичными и не публикуют свою отчетность. Я представляю, что их несколько десятков, но сказать, чем конкретно они занимаются, не могу», – говорит Сергей Васин. Многие представители инвестиционных компаний в приватных беседах жаловались, что хотя, они пытались работать с паевыми фондами, дело шло очень туго. «Это хорошая альтернатива банковскому финансированию, но не используется, потому что у нас мало долгосрочных инвесторов, и, соответственно, собрать деньги с рынка очень тяжело», – замечает Сергей Васин. Впрочем, пока банковское финансирование кажется многим проще и понятнее. «Размещение паев – интересный способ поднятия финансирования объекта недвижимости, но пока его нельзя сравнить по многим параметрам с простым банковским финансированием: сроки и процент размещения, флексибильность выхода из сделки и досрочное расторжение, пересмотр ставки», – говорит Наталья Тишендорф. Столь привлекательно выглядящие на бумаге схемы в реальной жизни могут не прижиться. Например, хотя фонды согласно закону могут брать кредиты, на практике это практически не осуществляется. «Банковский кредит невозможно взять девелоперу, который начинает громоздить свой актив через фонд. Банки подозрительны к фондам, потому что это не юридическое лицо. Нет привычной структуры, которую банки видят в стандартном наборе юрлиц у застройщика. Их смущает наличие управляющей компании, их смущает, что они не контролируют бизнес. Если в случае с ООО можно ввести своего человека в состав компании с правом подписи, то с фондом этого сделать нельзя. При желании можно обеспечить контроль и за деятельностью ЗПИФ, но пока банкам проще отказать, чем разбираться», – замечает Сергей Васин.

По его мнению, пока удачных примеров работы фондов для квалифицированных инвесторов найти нельзя. Помимо прочего, механизм оказался неудобным для самих девелоперов, привыкших работать в мутной воде. «Механизм привлечения инвестиций очень неудобен для строительных компаний, поскольку не дает возможности деньги воровать. Есть строгая система контроля. Центр расходов и центр доходов совмещен и хорошо контролируется, поэтому возможностей для отвлечения ресурсов не на цели бизнеса очень мало. Фонды могут способствовать приведению рынка в прозрачный вид, здесь нет никаких офшорных схем и тому подобного. Распространению ПИФов мешает косность девелоперов, которые не привыкли работать с прозрачными механизмами», – считает Сергей Васин.

Как видим, ЗПИФ на рынке приживаются с трудом, однако этот финансовый институт появился совсем недавно. Можно провести аналогию с Америкой, где законодательно работа фондов была регламентирована еще в 50-е, а бум паевых фондов недвижимости наступил только в середине 80-х, – западному рынку, чтобы оценить все преимущества ЗПИФ, понадобилось около сорока лет. Мы идем по уже проторенному пути, поэтому будем надеяться, что справимся в два раза быстрее. Проведя нехитрые вычисления, можно предположить, что нашему рынку, чтобы переварить фонды, понадобится еще лет десять.